一、监管政策梳理
2017年企业贷款资产支持证券市场延续了稳健运行的良好态势，发行常态化。监管政策方面从规范证券发行的指导意见转向防范金融风险，无论是国家监管机构还是地方监管部门，都在有序推进企业贷款资产支持证券市场持续健康发展。
从国家层面来看，2013年8月份和2015年5月份国务院两度部署资产证券化，完善相关制度、简化程序，鼓励一次注册、自主分期发行。2015年4月份，中国人民银行下发《信贷资产支持证券发行管理有关事宜》、《关于信贷资产支持证券实行注册制的公告》，标志信贷资产证券化发行正式实行注册制管理，简化信贷资产支持证券发行管理流程，提高发行管理效率和透明度。2015年7月，银监会办公厅发布《关于银行业信贷资产流转集中登记的通知》，要求银行业金融机构开展信贷资产流转业务应实施集中登记，并授权银登中心承担信贷资产集中登记职能，规范了私募资产证券化的发展。2016年11月，银行间交易商协会发布《信贷资产支持证券信息披露工作评价规程（试行）》，要求信贷资产支持证券信息披露真实性、准确性、完整性、及时性和有效性，进一步完善信贷资产支持证券信息披露“事中事后”监管机制。2017年3月中国银监会办公厅发出《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理的通知》，严控监管套利，有效遏制私募资产证券化产品层层嵌套、虚假出表等行为。2017年4月银监会发出《关于银行业风险防控工作的指导意见》，加强重点领域风险防范和处置，加强薄弱环节监管制度建设，建立健全风险防范机制。2017年6月中国人民银行制定了《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》，提出符合要求的境外投资者可通过“北向通”投资内地银行间债券市场，拓宽了资产支持证券投资者范围。
从地方层面来看，2016年4月，河北省财政厅出台《河北省资产证券化奖励资金管理办法》，推动省内城市商业银行、农村商业银行、村镇银行等地方法人金融机构加快取得信贷资产证券化产品发行资格，研究资产证券化程序和要求，建立资产证券化基础资产池，增加资产证券化产品发行，提高信贷投放能力，以此支持省内实体经济发展。2017年4月吉林省人民政府办公厅发出《吉林省金融业发展“十三五”规划的通知》，积极支持银行机构选择符合政策导向的信贷资产作为基础资产，开展信贷资产证券化业务。地方政府鼓励推进信贷资产证券化相关工作，有助于各地金融机构开展相关工作，发挥资产支持证券作为直接融资工具的优势，降低社会融资成本、推动经济高质量发展。
整体来看，监管机构对信贷资产证券化的发行逐渐细化要求、提高效率，注重信息披露原则，强调层层穿透原则，提高资产透明度，完善“事中事后”监管机制。对于私募资产证券化产品加强监管，出台了各项规定。同时，严防“三套利”，加强银行业风险防范，在提高中国债券市场对外开放程度的同时，坚持“促发展”和“防风险”协调发展。
二、2017年市场发行情况
1. 发行规模
2017年银行间市场共公开发行企业贷款资产支持证券29单，规模合计1204.87亿元，占银行间市场证券化产品总发行规模的20.16%。较2016年，发行单数下降11单，发行规模同比下降15.93%，总发行规模的占比下降15.96个百分点。个人住房抵押贷款资产支持证券发行规模首次跃居市场首位，个人消费贷款资产支持证券发行规模位居市场第二，历年发行规模居于首位的企业贷款资产支持证券首次出现排名下降。一方面，受到大力发展零售类贷款信贷资产证券化政策的影响，信用卡贷款、汽车贷款等个人消费贷款资产支持证券发行规模逐步攀升。其次，由于2017年银登中心信贷资产流转业务发展迅速，多家商业银行及其他金融机构（信托除外）通过在银登中心挂牌结构化产品进行信贷资产流转。商业银行在卖出资产时，可以实现监管与会计的双出表。因此，对于基础资产是企业贷款的信贷资产流转业务，其出表作用与企业贷款资产证券化作用基本相同。银登信贷流转业务的发展分流了一部分企业贷款资产证券化产品。
2. 发行证券的特征
2017年发行的企业贷款资产支持证券中，次级档分层比例平均为17.61%，较个人住房抵押贷款资产支持证券10.91%、个人汽车抵押贷款资产支持证券10.67%、个人消费贷款资产支持证券8.92%的平均次级档分层比例来说，处于较高水平。这是由于相对于零售类贷款ABS而言，企业贷款资产支持证券产品入池资产笔数较少、单笔金额较大、加权利率较低、资产池整体分散性明显弱于零售类贷款资产支持证券。在2017年度发行的企业信贷资产支持证券中，优先A档证券的级别均为AAAsf，优先B档级别大部分在AAsf至AAsf+的水平，只有3单产品的优先B档级别为AAsf—。企业贷款资产支持证券AAAsf级证券的发行利率根据不同期限从4.5%至5.88%不等，利率平均水平为5.13%，零售类资产支持证券产品AAAsf级证券的发行利率由3.9%至6.4%不等，利率平均水平为4.99%。可见零售类资产支持证券平均发行成本低于企业贷款资产支持证券。
三、基础资产及交易分析
1. 基础资产分析
（1）入池资产集中度有所下降，资产池分散性趋好
与零售类贷款资产支持证券产品的高分散性不同，企业贷款资产支持证券的基础资产借款人户数大部分在10-40户。2017年发行的产品中，除浙江泰隆商业银行股份有限公司发行的 “泰和2017年第一期小微企业贷款资产支持证券”外，其余产品借款人户数均未超过100户。“泰和2017-1”基础资产入池户数和笔数最大，分别为987户、1022笔，主要为小微企业贷款。2017年发行的证券化产品基础资产方面，单一最大借款人未偿本金余额占比最低为0.28%，最高为16.77%。单一最大行业占比最低为11.19%，最高为100.00%。单一最大地区占比最低为9.87%，最高为100.00%。相较2016年，资产池借款人集中度下降明显，证明随着产品发行经验的积累，发起机构挑选的资产池尽可能避免因借款人集中度过高带来的风险。
（2）入池贷款加权平均信用等级略有下降
信用等级方面，随着企业贷款证券化的多年发展，发起机构主体越来越多元化，基础资产借款人也越来越多元化，入池贷款加权平均信用等级略有下降趋势，低级别的资产占比略有增加，单笔基础资产的信用质量水平有所下降。
（3）入池资产的五级分类均属于正常类
（4）担保方式主要以保证担保为主
2017年企业贷款资产支持证券入池资产担保方式涵盖保证、抵押和质押担保，主要以保证担保为主。2017年发行的29单产品中有14单最大占比担保方式为保证担保。
2017年企业贷款资产支持证券产品发行趋向成熟化，产品整体期限变短，集中风险降低，入池资产加权信用等级降低。总体来看，由于经济增速下行，各类银行逐渐收紧公司类贷款，发起机构转让优质资产进行资产证券化的动力在下降。部分银行出于政策任务以及创新动机发行企业贷款资产支持证券的目的已经达成，发起机构发行动力在下降。受到2016年监管政策倡导大力发展个人零售类贷款信贷资产证券化的持续影响，2017年发起机构更侧重于发行个人零售类贷款信贷资产证券化产品。但是，随着存续期证券规模的不断扩大、信息披露的逐渐完善，未来二级市场的交易量规模预计仍会继续扩大，且随着供给侧改革深化、推动经济高质量发展，企业贷款资产支持证券仍有发展空间。
2. 交易结构分析
（1）企业类贷款资产支持证券增信方式仍以优先/次级结构为主
2017年发行的全部企业贷款资产支持证券产品均以优先/次级结构作为主要增信方式。其中，有18单产品辅以封包期利息入池作为超额抵押，能够对证券本息偿付提供一定支持。有3单产品除封包期利息入池外，入池基础资产加权利率较高，在扣除利息支出和各项费用后，剩余利息流入仍能够对证券本金偿付提供一定的利差支持。另外有2单产品封包期利息不入池，仅靠较高的利差水平作为信用增级的手段。剩余6单产品除优先/次级结构外，并未设置其余增信方式。
（2）发行利率波动大、利率类型以固定为主、兑付频率以按季为主、本金偿付模式大部分为过手
2017年企业贷款资产支持证券发行利率随发行时间不同呈现较大波动，整体来看证券发行利率随证券级别降低而升高，随产品期限增长而升高。证券的发行利率类型、兑付频率与资产池相匹配。发行利率类型以固定利率为主，有19单产品至少有一档证券采用了固定利率。兑付频率以按季为主，有22单产品按季兑付利息和本金，有6单产品按月兑付利息和本金，另外1单产品在优先档偿还完毕前按月兑付，在优先档偿还完毕后按季兑付利息和本金。本金偿付模式大部分为过手型，仅有2单产品偿付模式为计划摊还。
（3）所有已发行的企业类贷款资产支持证券均设置了触发机制
2017年发行的全部企业贷款资产支持证券产品均设置了加速清偿事件和违约事件作为触发机制，除“湘元2017-1”中加速清偿事件不改变A1、A2顺序支付的机制外，其余产品中事件一旦触发将引致现金流支付机制的重新安排，在一定程度上能够缓释事件风险的影响。
（4）抵销风险、混同风险、流动性风险等风险均有所缓释
针对抵销风险，2017年发行的全部企业贷款资产支持证券产品中均设置了抵销处理条款将抵销风险转化为发起机构的违约风险，发起机构主体信用水平通常较高，抵销风险较小。针对混同风险，各产品均安排了回收款高频划转机制或以贷款服务机构必备评级等级为触发条件的回收款划转变更机制，以此来缓释贷款服务机构的混同风险。针对流动性风险，各产品均未设置外部流动性支持机制，但有6单产品设置了内部流动性储备账户，根据不同交易设置，收益账中将预留不低于下一期应付各项费用及优先档利息之和的1-3倍，作为流动性储备金，有效缓释了流动性风险。
3. 发起机构分析
2017年共有24家银行参与了企业贷款资产支持证券产品发行，较2016年减少了5家。从发行数量来看，城市商业银行和股份制商业银行发行数量较多，分别发行11单和10单，这是城市商业银行首次占据核算年度发行单数第一名。从发行规模来看，股份制商业银行和政策性银行发行规模较大，发行规模分别为538.60亿元和369.52亿元，占比分别为44.70%和30.67%。
四、2017年存续产品运行情况
截至2017年末，银行间市场累计发行214单企业贷款资产支持证券，累计发行规模8615.10亿元，其中有109单企业贷款资产支持证券处于存续期。
证券兑付方面，截至2017年末，存续期证券均正常或提前兑付，个别项目发生本金账补收入账或收入账补本金账的情况，未触发加速清偿事件和违约事件，相关参与机构信用等级均未出现下调。
2017年年中跟踪评级结果显示，跟踪证券均未出现级别向下调整情况，且部分证券的级别进行了向上调整，其中主要是中间档证券级别的向上调整。上述证券级别在存续期进行向上调整的情况主要有四方面原因：第一方面原因来自于交易结构的增信设置，比如普遍采用的优先/次级结构使得随着优先档证券的逐渐偿付，次级档证券占比逐渐提高，次级证券对优先级更高的证券的增信作用更强。第二方面原因来自于某些项目中存在的超额利差支持，超额利差一般产生于资产池的封包期利息（如该部分入池）以及资产池加权利率水平与证券发行利率及相关规费水平之差。第三方面是因为存续期证券对应的基础资产的信用表现良好。第四方面原因是随着信托设立时间的增加，基础资产中企业贷款的剩余期限减小，风险暴露的时间长度变短，有助于降低各信用级别对应的目标评级违约率，但是，随着资产的偿付，资产池的集中度有可能增大，有可能提升各信用级别对应的目标评级违约率。
基础资产方面，2017年年中跟踪评级结果显示，存续期证券对应的基础资产的信用表现良好，受托机构报告显示，企业贷款资产支持证券对应的基础资产均无逾期和违约情况发生，部分贷款进行了早偿。资产池加权平均信用等级在一定程度上反映资产池贷款组合的信用水平，资产池加权平均信用级别大多保持稳定或出现上调。
根据公开数据，我国信贷资产证券化极少出现基础资产发生违约的情况，一方面是因为发起机构在挑选入池资产时较为谨慎，多选用优质资产。另一方面原因则是发起机构为了避免打破本机构企业贷款资产证券化产品基础资产无违约的范例，存在贷款置换的动机，即对潜在违约的借款人进行借新还旧。近年来，公开市场债券违约事件频发，需密切关注存量资产证券化产品中基础资产的信用质量，定期进行风险排查。
五、2017租赁资产ABS运行情况
目前我国有两类融资租赁公司，一类是由银监会批准成立的金融租赁公司，按出资人不同，可分为银行系金融租赁公司和非银行系金融租赁公司，属于非银行金融机构。另一类是由商务部批准成立的租赁公司，主要是由非金融机构设立，注册资本相对较小。
目前，由商务部批准设立的融资租赁公司，主要通过交易所市场发行ABS产品，截至2017年底，交易所市场已累计发行242单融资租赁类企业资产证券化产品，累计发行规模2406.78亿。
相对而言，银行间市场的租赁ABS发行规模远低于交易所市场发行的租赁ABS。截至2017年底，银行间市场累计发行23单金融租赁类信贷资产证券化产品，累计发行规模630.03亿。其中，2017年全年银行间市场共有9家机构公开发行，合计发行11单金融租赁类信贷资产证券化产品，发行规模345.67亿元，占近年来金融租赁类信贷资产证券化产品总发行单数的47.83%，占总发行规模的54.87%。
发行利率方面，AAAsf级租赁资产支持票据最低票面利率为4.29%，最高票面利率为6.00%。AAsf+级租赁资产支持票据最低票面利率为4.90%，最高票面利率为6.70%，融资成本较CLO产品略高。在分层结构上，优先A档分层占比最高达87.47%，次级档分层占比最高达22.80%。2017年年度租赁ABS的发行概况如附表2所示。
租赁资产ABS的基础资产特征与一般企业贷款资产证券化产品大体类似，由于金融租赁公司总体体量相对较小、行业分布较为集中、入池资产笔数较少，租赁资产ABS产品的平均发行规模较CLO产品小，入池资产的集中度较高（见表3）。
期限方面，由于融资租赁类贷款的租赁标的通常为大型机械设备、基础设施工具等，贷款期限普遍较长，因此基础资产的剩余期限普遍较长，明显大于一般银行的企业信贷资产证券化基础资产的剩余期限。
担保方面，租赁资产ABS产品入池资产担保方式涵盖各类担保方式，主要为保证担保。另外，如基础资产附有保证金（或称“风险抵押金”等），租赁资产ABS通常设有保证金账户，保证金将用于冲抵租赁合同项下应付租金，能够在一定程度上降低承租人的违约意愿，并提高违约后的回收。2017年度发行的11单租赁ABS产品入池资产均部分或全部附带保证担保。
资产信用质量方面，入池加权平均信用级别在As-/BBBs+至AAs之间，整体信用质量较好。
六、前景展望
截至2017年末，银行间市场累计发行214单企业贷款资产支持证券，其中有109单企业贷款资产支持证券处于存续期，处于存续期的CLO产品发行规模5015.40亿。企业贷款证券化业务仍有较大发展空间。尤其是对于城市商业银行和农村商业银行，受限于其资金规模及内部创新融资需求，存在通过企业贷款证券化融资以腾挪资金的内在动力。
从CLO产品跟踪情况来看，目前CLO产品尚未出现违约，也极少有基础资产出现违约情况。随着存续CLO产品规模扩大和市场形势的变化，不排除未来基础资产违约常态化的可能，需密切关注债券市场情况以及存量资产证券化产品中基础资产的信用质量，定期进行风险排查。
关于租赁资产ABS方面，银行间市场的租赁ABS产品发行规模远低于交易所市场发行的租赁ABS产品，截至2017年末，在累计发行规模方面，银行间市场发行规模仅占交易所市场发行规模的26.18%。在2017年全年新增发行规模方面，银行间市场发行规模也仅占交易所市场发行规模的43.22%。由此可见，租赁资产ABS未来还有非常大的市场发展空间。另外，受限于融资租赁公司本身的融资渠道限制，在股东资本金投入额度有限、银行授信额度一定的情况下，租赁资产证券化提供了一种全新的有效融资途径。未来，金融租赁公司在银行间市场发行租赁资产ABS产品的主体将更多元化，发行活动可能更加频繁。
由于银登中心信贷资产流转业务的开展，商业银行在卖出资产时，其出表作用与企业贷款资产证券化作用基本相同，因此，银登信贷流转业务和信贷资产证券化业务相互补充、双轨并行。未来银登信贷流转业务可能会分流一部分银行的企业贷款资产证券化需求。
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